年初两月经济回升几成定局。从宏观数据看，前两月制造业PMI均值较去年12月回升，并创下12年以来同期新高。从中观行业看，虽然终端地产、乘用车需求走弱，但工业生产保持强劲，前两月发电耗煤增速较去年12月明显回升，1月粗钢产量、铁路货运量、挖掘机和重卡销量均表现亮眼。

   本轮经济回升主要驱动因素仍是地产刺激和基建加码，带动工业补库存周期启动。但终端需求回落、工业品价格筑顶，意味着主动补库存将接近尾声。在去产能和地产调控的背景下，地产驱动经济的老路已行不通，通过改革、减税来提高效率，或是振兴实体经济的唯一选择。

   需求：下游地产、乘用车走弱，家电弱改善，文体娱乐仍弱。中游钢铁、水泥、化工季节性回暖。上游煤炭改善，有色弱，交运仍弱。

   价格：1月70城房价涨幅回落，上周国内生产资料价格涨跌互现，国际油价震荡。

   库存：下游地产去化，乘用车大幅回补，家电尚可。中游钢铁去库存，水泥、化工补库存。上游煤炭去库存，有色去库存。

下游行业：

   地产：1-2月地产销量依然低迷，房贷利率回升、优惠下降。2月40城地产销量同比增速转正至0.7%，但1-2月累计销量同比增速-12.8%，跌幅仍大。春节效应令1-2月旬度地产销量增速大起大幅，为剔除春节效应影响，我们以农历口径计算各旬销量增速，发现跌幅依然较大，均表明地产需求疲弱，这意味着地产限购限贷影响仍在延续。与此同时，随着优惠利率比例下降，2月35城首套房贷款利率均值已升至4.47%，这将令未来地产需求雪上加霜。2月十大城市商品房存销比升至10.4个月，在历年同期中处中等水平，而上周周度存销比已降至45.5周。

   乘用车：2月经销商库存仍堪忧，第三周乘用车销量增速回落。2月乘联会乘用车销量增速大起大落。其中第二周增速大幅飙升，主要缘于春节假期错位导致去年同期基数极低；而随着春节效应淡去，第三周乘联会狭义乘用车批发、零售销量同比增速分别降至-1%和6%，均回归常态，前三周批发、零售累计同比23%、8%。值得注意的是，2月经销商信心指数继续下滑至126，经销商库存预警指数则飙升至66.6%，与此相对应的是，1-2月乘用车零售增速远低于厂家增速，这意味着终端需求正在恶化，未来将进一步拖累厂家销售。

   家电：1月冰箱、洗衣机厂家产、销增速回落，内销弱出口旺。1月产业在线冰箱厂家销量同比增速1.0%，洗衣机厂家销量同比增速7.7%，均较去年12月小幅回落。1月冰箱厂家库销比0.64，高于同期均值，洗衣机厂家库销比0.64，低于同期均值。受线下市场寒冬影响，冰箱内销增速大跌并转负，而出口增速仅微幅回落，仍在20%以上。受春节假期影响，洗衣机内销仅现小幅增长，但出口开局良好，增速较去年12月大幅回升。整体来看，1月三大白电产销差强人意。

   文体娱乐：上周全国电影票房继续下滑，同比增速由负转正。上周电影票房收入及观影人次继续季节性回落，但回落幅度明显缩小，令同比增速由负转正。具体来看，票房收入11.38亿元，同比增速26.08%，观影人次3274万，同比增速24.82%。虽然国产片质量欠佳形成拖累，但进口片成功接档，《极限特工：终极回归》累计票房10亿元，而《生化危机：终章》累计票房也超过7亿元，有望提振节后电影市场。

中游行业：

   钢铁：上周钢价螺纹升、热板降，高炉开工升，社会库存去化。上周钢价、毛利走势分化，螺纹钢升、热轧板卷降。整体看，供需格局继续改善。2月上旬钢企库存增速降至3.2%，需求季节性复苏令上周钢材社会库存由回补转为去化。而需求回暖、毛利可观，令生产依然旺盛。上周高炉开工率继续回升至75.1%，且同比保持正增长。虽然2月上旬粗钢产量同比回落至9.4%，重点钢企产量同比略回升至10.0%，有升有降，但年初以来，粗钢产量增速整体保持震荡上行态势，前两月粗钢产量增速有望升至10%。

  水泥：上周全国水泥均价继续回落，库容比继续低位回升。上周全国水泥市场价格环比下滑0.3%，库容比继续回升至61.13%，但仍处于同期低位。2月中下旬，全国水泥市场需求稳步提升，不同地区企业发货环比增加10%-20%，主要以袋装水泥为主，部分地区袋装需求已基本恢复正常，由于大部分建筑工厂和搅拌站刚刚复工，散装水泥需求环比提升相对偏慢，未来两周将以恢复散装需求为主。

   化工：上周化纤原料价格平中有降，PTA产业链负荷率回升。上周化纤原料价格平中有降，受油价震荡拖累，PTA产业链的涤纶POY、聚酯切片、PTA价格均回落。春节过后，终端需求迎来季节性复苏，PTA产业链负荷率全线回升，其中江浙织机负荷率重回70%以上。而需求改善也带动下游江浙织机库存小幅回补，但对其上游聚酯、PTA需求的拉动尚未显现，PTA工厂和聚酯工厂库存天数依然低位走平。

   电力：前两月发电耗煤同比增速回升，指向工业生产保持强劲。2月六大发电集团耗煤同比增速35.6%，较1月大幅回升，1-2月累计增速13.8%。受春节效应干扰，1-2月各旬发电耗煤同比增速起伏较大。为剔除春节效应，我们测算农历口径下春节前后各周发电耗煤同比增速，整体稳定在10%以上，春节期间更因低基数效应冲高至40%以上。而1-2月耗煤累计同比13.8%，也较去年12月的8.3%明显回升，指向前两月工业生产保持强劲态势。

上游行业和交运：

   煤炭：上周煤价有平有升，电厂、钢厂煤炭库存天数均回落。上周煤价有平有升，其中动力煤、无烟煤、秦皇岛港煤价格均上涨，焦煤价格走平。秦皇岛港口煤炭库存继续回落，周度电厂煤炭库存可用天数降至16.9天，周度钢厂炼焦煤库存天数降至13.5天，降幅有所缩窄。春节过后，下游需求缓慢复苏，1-2月发电耗煤增速较去年12月显著回升，令节后电厂煤炭库存天数持续回落、动力煤价格回升。而节后高炉开工率持续回升，则令钢厂炼焦煤库存天数回落，未来有望带动焦煤价格上升。

   有色：上周铜价回落铝价震荡，铜库存继续降，铝库存回落。受美元继续反弹和特朗普推迟大规模投资基建的方案影响，上周LME铜价回落，LME铝价小幅震荡。而上周铜、铝库存均小幅回落，延续前期走势。当前铜、铝需求难超预期，美元起伏和供给冲击成为铜、铝价格短期波动的主要来源。

   大宗商品：上周油价小幅震荡，CRB指数回落，美元指数反弹。上周美联储多位委员表示，若经济处于正轨，未来就业与通胀数据符合或优于他们的预期，甚至有超出联储就业和通胀目标的风险，加息步伐相对较快或较适宜。受此影响，上周美元指数继续反弹，CRB指数继续回落，而国际原油价格则小幅震荡。

   交通运输：1月货运量增速大跌，上周BDI回升、CCFI回落。17年春运六周航空客运增速保持在20%左右，高于过去三年同期，其中国内线、国际线增速分别为22.5%和15.2%。1月铁路货运量增速继续上升至10.4%，但受公路、民航货运增速大跌转负拖累，货运量同比增速降至零值附近，仅为0.6%。虽然上周美元继续反弹，但BDI继续回升，指向全球贸易需求继续回暖，而上周CCFI则继续回落。